- 2026-04-04 19:53:21
招银国际：维持翰森制药(03692)“买入”评级 升目标价至46.41港元
智通财经APP获悉，招银国际发布研报称，维持翰森制药(03692)“买入”评级。预计2026/2027年的收入将分别按年增长11.1%/5.6%，净利润分别增长3.6%/1.8%。基于强劲的产品销售预期，将目标价从45.26港元上调至46.41港元。翰森制药2025年业绩表现强劲，总收入达150.3亿元人民币(下同)，按年增22.6%，净利润55.6亿元，按年增27.1%。2025年，公司录得BD收入21.2亿元，主要来自默沙东和葛兰素史克的付款。自2023年底以来，公司已成功将多款资产授权出海。2025年另有8款新药进入临床，对外授权已成为公司经常性的利润中心。报告指出，翰森制药核心后期资产正与合作伙伴加速推进。HS-20093(B7-H3ADC)正开展二线小细胞肺癌全球/中国三期及骨肉瘤中国三期临床，预计2026年国内申报上市；近期还启动了经治非鳞非小细胞肺癌的中国三期。HS-20089(B7-H4ADC)已进入中国卵巢癌三期，GSK也注册了两项全球三期研究。代谢领域，默沙东将HS-10535(口服GLP-1)推进至肥胖症临床试验，HS-20094(GLP-1/GIP)正在中国进行肥胖症三期临床，同时再生元在美国进行二期研究。该行表示，阿美替尼适应症扩展驱动增长。核心产品阿美替尼凭借一线市场份额的提升及新适应症获批，销售持续强劲。2026年初，其用于局部晚期EGFR突变NSCLC辅助及维持治疗新增纳入国家医保，成为首个获批该设定的国产EGFR-TKI；其联合化疗的一线疗法也于近期获批。此外，2026年2月公司提交了阿美替尼联合c-Met抑制剂用于二线治疗的上市申请，联合双抗的一线三期临床也在进行中，将进一步支撑其商业化上升空间。
- 2026-04-04 17:15:18
罗淑佩：预计“五一”访港旅客约100万 酒店入住率逾九成
智通财经APP获悉，香港文化体育及旅游局局长罗淑佩认为，中东局势未有影响旅客访港意欲。她表示，估计今年五一黄金周有100万名旅客访港，包括800个旅行团。酒店方面，她预计平均入住率达九成以上。罗淑佩接受访问时称，虽然环球局势动荡，但亦能凸显香港安全、便利和好玩的优势。她举例，今年的巴塞尔艺术展有超过9万人次入场，当中至少3至4成是外地旅客。罗淑佩指，观音开库、抢包山等都对外地旅客有吸引力，会研究加强推广。
- 2026-04-04 11:36:06
从定价到分配的市场化：铜师傅（00664）上市即腰斩
若单从公开发售超额认购59.55倍这一结果来看，铜师傅(00664)“中年人的泡泡玛特”这一叙事逻辑，无疑是成功的，这让不少散户投资者寄希望于铜师傅能复刻泡泡玛特(00992)在资本市场中的强劲表现。但现实是残酷的。铜师傅在暗盘交易阶段便以大跌30%收盘。在3月31日正式登陆港股首日，其股价大幅低开40%，仅在开盘后短暂拉升不到十分钟，便遭遇汹涌卖盘打压，一路下行，最终以大跌49.17%收盘。次日(4月1日)开盘后，股价再度下探至26.28港元/股，这较60港元的发行价跌超56%。铜师傅这样的上市表现，可谓让市场“惊讶”。要知道，自2026年以来，新股市场一直延续火热行情。据智通财经APP数据显示，在2026年第一季度，港股共上市40支新股，但包括铜师傅在内，仅有5家于上市首日破发——相当于平均每8支新股中，只有1支出现破发，铜师傅恰在其中。且在该季度内，最大跌幅较发行价“腰斩”的新股仅有两家，铜师傅再次位列其中。而在经历了如此惨烈的暴跌后，一个关键问题随之摆在市场面前——铜师傅当前的股价是否已跌出配置价值?市场又应给予其怎样的估值?全新叙事下的高IPO估值溯本清源，铜师傅上市后暴跌的最核心原因，那便是“太贵”。据招股书显示，2022至2024年，铜师傅的收入分别为5.03亿、5.06亿、5.71亿元，同期的经调整净利润分别为5693.8万、4413.1万、7898.2万元，利润端波动明显，整体并未展现出强劲的成长性。至2025年，铜师傅的收入为6.17亿元，同比增长8.06%，净利润为4783.8万元。若加回报告期内的上市开支2022万元，则铜师傅2025年的真实净利润为6805.8万元，同比下滑13.83%。这一表现，进一步印证了公司盈利能力的波动与成长动力的并不匹配。然而，正是这样一份业绩，却在上市时被赋予了令人咋舌的估值。铜师傅以每股60港元的价格发行740.68万股H股，占发行后总股本的11.5%，据此计算其发行市值高达约38.64亿港元。以2025年真实净利润6805.8万元(约合7752万港元)计算，其发行价对应的静态市盈率(PE)接近50倍。在流动性相对匮乏的港股市场，高估值本身就意味着市场对企业基本面有着极高的期待。而港股消费股的估值一般在10-20倍PE，而铜师傅的发行估值已远超这一水平，但其业绩表现却缺乏高增长的有力支撑。这种基本面与估值之间的显著错配，使其高估值难以获得市场认可，这正是其上市后破发并持续承压的根本原因。那么为何铜师傅会获得如此“离谱”的估值?答案或许就藏在“中年人的泡泡玛特”这句看似简单的叙事逻辑里。它成功地为铜师傅包装出了一个令资本市场兴奋的全新叙事——将一个小众的铜艺品牌，与一个已被验证的、高增长、高溢价的潮玩商业模式画上了等号，从而在IPO阶段短暂地支撑起了远超其基本面的估值想象。但畸高的估值难以经受市场考验，两天跌超56%便是市场对铜师傅盲目自信定价的最好回应。“迷之反向回拨”或是暴跌的一大因素事实上，在招股阶段，机构投资者对铜师傅的冷淡态度已显露无遗。尽管“中年人的泡泡玛特”这一叙事逻辑成功点燃了散户的认购热情，推动公开发售超额认购达59.55倍，但国际配售仅获约1.47倍超额认购，处于当季度内新股中机构认购意愿的较低水平。同时，铜师傅仅引入了一家基石投资者(建投国际)，认购金额仅3000万港元，占发行规模仅约6.33%，显示了机构“兜底”意愿较弱。这一系列表现，反映出了专业投资者对铜师傅价值的不认可，态度审慎。也正因如此，铜师傅最终选择了发行区间下限定价——这通常被视为认购遇冷、市场情绪谨慎最直接的信号。但让市场争议颇大的，是铜师傅的强行“反向回拨”。在传统的回拨机制中，如果公开发售需求极其旺盛，且国际配售认购同样踊跃的情况下，会根据公开发售超额认购的倍数划拨一定比例的股份给散户。这一举措的目的在于，在机构与散户都想要筹码的情况下，适当向散户倾斜，以奖励散户的认购热情，增加他们的中签机会，这也是“回拨机制”设立的初衷。而在2025年8月，港交所实施的新规引入了机制A(保留比例回拨)和机制B(固定比例，无自动回拨)。铜师傅选择了“机制B”的发型方式，公开发售10%，国际配售90%，该机制本无自动回拨，但铜师傅在招股书中标注了酌情条款，允许在特定条件下重新分配股份。然而，在国际发售仅获1.47倍认购，机构兴趣寥寥的情况下，铜师傅却行使酌情权，从国际发售部分重新分配37.03万股至公开发售，使公开发售比例从初始的10%提升至15%。这意味着散户承接的股份反而增加了。在国际投资者明显不看好、认购不足的情况下，公司将更多股份硬塞给认购热情的散户，被市场广泛解读为市场化“让散户接”，将上市后的抛售风险和股价压力转嫁给散户。这显然与“回拨机制”的初衷相违背。事实上，铜师傅本可以根据市场情况下调定价或缩减募资规模，毕竟在采用“机制B”的情况下，仍在招股书中加上了酌情条款，这已在一定程度上反映了公司的信心不足。但其却选择在国际配售明显遇冷的情况下，强行“反向回拨”，从而让更多中签散户遭受重创。这种迷之定价和分配操作，也被认为是导致公司上市后暴跌的重要原因之一。毕竟，本可通过更审慎、更具吸引力的定价，再加上“中年人的泡泡玛特”的全新叙事，更大程度的确保上市后公司股价能取得亮眼表现，这便能形成“品牌提升—投资者转化为客户—业绩增长”的正向循环，从而推动公司长期健康发展。然而，高定价策略以及迷之一般的“反向回拨”，直接导致了公司上市即“腰斩”的惨淡局面，这不仅挫伤了市场信心，更对公司短期的品牌建设构成了沉重压力，全网都是“中年人的泡泡玛特”这一叙事逻辑证伪的相关报道。这对于刚登陆资本市场的铜师傅来说，这无疑是“当头一棒”。而截至4月2日收盘，铜师傅的总市值已跌至21亿港元，对应2025年真实净利润(6805.8万人民币)的静态市盈率(PE)约为27倍。这一估值虽较发行时近50倍的高点已大幅回落，但对照公司的业绩，仍处于明显高估的区间。在港股当前注重现金流与确定性的市场环境下，对于一家增长乏力、盈利承压且业务结构单一的公司而言，这一估值水平缺乏足够的安全边际与吸引力。这意味着，即使"绿鞋"机制已启动提供支撑，使暴跌后的股价有所企稳，但26.28港元的价位，市场可能仍只会观望。
- 2026-04-03 20:02:06
澳门金管局：2月澳门居民存款8401亿澳门元 按月上升0.4%
智通财经APP获悉，4月2日，澳门金融管理局发布的统计显示，2026年2月的居民存款按月增加，居民贷款则录得跌幅。居民存款按月上升0.4%至8,401亿澳门元，非居民存款增加1.2%至3,302亿澳门元。与此同时，公共部门在银行体系的存款上升3.8%至2,462亿澳门元。综合计算，银行体系总存款上升1.1%至14,165亿澳门元；当中，澳门元、港元、人民币及美元所占的比重分别为19.4%、44.8%、7.9%及26.3%。货币供应流通货币及活期存款分别上升4.4%及8.6%，M1因而按月增加7.4%。另一方面，准货币负债下跌0.2%，因此包括M1及准货币负债的广义货币供应量M2增加0.5%至8,636亿澳门元。按币种分析，澳门元、港元、人民币及美元在M2的比重分别为32.0%、44.6%、6.4%及15.3%。贷款本地私人部门贷款按月减少0.7%至4,891亿澳门元。另一方面，对外部门贷款*上升4.2%至5,577亿澳门元。综合计算，银行体系总贷款增加1.9%至10,468亿澳门元；当中，澳门元、港元、人民币及美元所占的比重分别为21.6%、40.5%、16.7%及17.3%。营运比率截至2026年2月底，银行的总体贷存比率由1月底的73.4%上升至73.9%，本地居民贷存比率则由45.8%下跌至45.0%。以一个月及三个月为期计算的流动资产对负债比率，分别处于56.5%及48.9%的水平。此外，不良贷款比率由1月底的4.8%下跌至4.7%。
- 2026-04-03 18:10:36
LABUBU世界杯联名秒售罄！段永平也看懂泡泡玛特(09992)了？
股市的泡泡玛特和现实的泡泡玛特仿佛活在两个平行世界。智通财经APP获悉，近期，泡泡玛特THE MONSTERS与FIFA世界杯联名系列线上开售即秒空，线下门店也迎来抢购热潮。另一边，自发布年报后的泡泡玛特(09992)股价一度回调遇冷，即便创造了历史以来最好的营收，创始人王宁还被段永平赞赏未来或许能成为很好的朋友，却仍被资本市场屡屡质疑。当下市场又一次“重估”泡泡玛特，正在思考该用哪套体系评估其价值的时候，也许值得回头看一眼中国市场。这是一个被严重低估的样本——市场的疑惑或许可以在这找到答案。股市遇冷 门店火热上海南京东路是观察消费品牌在中国市场真实热度与生命力的最佳窗口之一。泡泡玛特在这里有两家旗舰店，4月3日，一早便有消费者到店提货LABUBU世界杯联名款，以及抢购迷你包等周边。“一大早就有人过来，到店顾客几乎都会专程来看看这个世界杯联名系列的周边，目前手机挂绳和迷你包卖得比较好。”泡泡玛特环贸店店员表示。4月的上海阴雨不断，与门店的长龙所相伴的是股市的翻涌。就在一周前，泡泡玛特年报发布，市场呈现出“信心与恐慌”交织的戏剧性场景。营收371.2亿人民币，同比增长184.7%，净利润130.8亿元，大涨284.5%，堪称炸裂的成绩单却换来一度回调的股市表现。管理层除在电话会上展示自信，也用实际行动证明。自财报发布以来，泡泡玛特已经连续六个交易日回购。2026年迄今，泡泡玛特累计回购金额达17亿港元。市场的恐慌来自预期落差：尽管大赚但没有“超预期”、担心未来对单一IP依赖过深、会上给出2026年“不低于20%”的增速预期。更深层的原因，是估值逻辑的切换。线下门店里这些排队的人群、社交媒体上晒出的拆盒视频，或许无法回答为什么业绩好却股价暴跌?但这些现象背后都指向一个方向：泡泡玛特正在成为越来越多人生活的一部分。当一个消费品从“潮流”变成“生活”，它的生命才刚刚开始。一个核心变化是：对于泡泡玛特而言，线下门店不只是销售渠道，而是消费目的地。消费者进店不只是为了交易，整个消费过程也是体验的一部分。经过在门店的观察，国内顾客是盯着某款IP系列“上新”专门来此，如此次的世界杯联名系列。而因为有网传最全产品，海外游客都化身“代购”进店选购“城市特产”。不少韩国游客都与多个家人好友视频通话，帮其挑选产品代购。此外，拍摄探店视频也成为海外游客进店的一大目的。世茂广场全球旗舰店不再是常规货架摆放，而是按IP打造主题空间。拎着购物袋的人群里，能听到不同语言，而无论什么肤色的顾客，进店后的动作高度一致：拍照、打卡、摇盒、拆盒。在泡泡玛特，消费行为本身变成了可分享的内容，购物袋成为社交货币。从IP上线到线下拆盒再到社交分享，这一整套完整的体验闭环，让泡泡玛特与消费者建立起强情感连接，最终转化成为忠诚度。截至2025年年底，泡泡玛特中国大陆的累计注册会员已经超越了7千万。新增注册会员数达到2650万，会员复购率达到55.7%，比2024年提高了6.3%，对于一个已经成立十五年的企业来说，现在能保持复购率的增长也足够让人意外。正是这一变化，让泡泡玛特的增长不再单纯依赖开店数量。2025年，中国市场只净增14家门店的情况下实现134.6%的高增长，创收208.5亿元。中国市场：被低估的样本从2023年开始，泡泡玛特中国市场一直保持两位数的增长。在高基数下，2025年三位数的增长，一定程度上在打破天花板。推动高增长的关键是更健康的IP矩阵，而非依赖单一爆款IP。在中国区，LABUBU的毛绒、手办以及周边产品加起来的销售贡献只占到三分之一左右。这显示出增长动力的多元化，证明了泡泡玛特商业模式的韧性和可持续性。正如管理层所言，泡泡玛特不只有LABUBU，哪怕去年没有LABUBU，公司也获得了超级快速的成长。除破百亿的世界级IPLABUBU，包括SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO、星星人在内的6大IP营收都突破20亿。CRYBABY、SKULLPANDA等IP增长都翻倍。签约不到两年的IP星星人增速达到1601.8%，远超LABUBU。财报没有细分各大IP在国内的销售情况，但透过整体IP表现也能验证泡泡玛特愈发成熟的IP运营能力。从2023年25.7%到如今134.6%的成绩，更多证明了泡泡玛特靠愈发稳健的运营，进入良性循环的周期里。回看泡泡玛特在国内的运营动作，一套靠体系化运营，而非扩张的经营模式正在形成，改造集中在两方面：渠道的精细化和IP更进一步的矩阵化。针对线下渠道，泡泡玛特2025年在选址和面积上进行门店改造。在国内更注重在核心城市的地标位置开设旗舰店，如哈尔滨中央大街、上海南京东路、武汉SKP等核心商圈。其次，陆续关停商场负一层小店，改造门店基本增加30%到40%，个别门店增加50%。管理层透露，这些改造的门店店销几乎是全国平均的一倍。这一增长并非依赖门店数量扩张，而是从存量中挖掘增量——门店数几乎没变，营收却翻倍，这才是运营效率的体现。在效率之外，更重要的是，改造后的门店不再是传统的零售渠道，而是更具故事性与互动性的品牌体验现场，以及“自带流量的媒介”持续吸引人流并激发自发传播。一旦旗舰店成为城市级的消费地标，非潮玩爱好者或泡泡玛特粉丝的人群也会萌生“逛一逛”的想法。这的确无法直接带来销售转化，但透过门店接触、了解和感受IP，就在无形中扩大IP影响力，培养潜在消费者。换句话说，这在给IP“续命”，延长生命力，实现长效经营。此外，在部分核心门店，泡泡玛特做了大量细节上的调整：增加50%的收银机，顾客排队时间大幅缩短；自提服务的客户响应时间从平均60秒提升到15秒。这些细节累加起来就能显著改善消费体验。注重体验的调整同样发生在线上渠道。2025年，泡泡玛特探索线上线下联动、直播游戏化社交化的运营转型。如尝试云逛店，给线上消费者开辟线下逛店体验。根据Hirono小野的孤独情绪制作了一档深夜电台直播，全程不卖货，只连线聊天。根据财报数据，无论是抽盒机、天猫还是抖音渠道都实现了超三位数增长。体系化运营的另一个侧面是，产品与渠道更进一步的高效协同。褚音透露，泡泡玛特的产品运营的节奏和终端渠道的营销节奏保持完全一致。带来的直接影响就是，产品的生命周期都特别长。2023年10月就上市的LABUBU马卡龙系列，如今依然是国内的大热款。另一个常青款是早在2022年11月上市的SKULLPANDA温度系列。泡泡玛特在中国市场经历过调整周期，走过弯路，也积累了经验。如今，这套“多IP、多品类、全渠道”的运营体系已经沉淀出一套可复制的方法论，至少中国市场已经是一个可参照的样本。而这才是全球化扩张最核心的资产之一。主动驶入维修站2025年是上市以来增长最快的一年。labubu的全球性爆红超出管理层的预期，同时也极大拉高了外界对泡泡玛特的期待。但其走红有一定偶然性。泡泡玛特没有被突如其来的爆红推着走，而是选择用一年的时间消化组织、供应链、全球化管理上的压力。王宁将2025年比作F1赛场上的超高速飞驰，而2026年则是“进到维修站，加加油换换轮胎的一年”，核心目标不是追求极致的增速，而是在高速发展后主动修整，夯实基础，实现更长期、更稳健、更健康的成长。修整从组织架构的调整开始。在业绩发布会上，文德一以首席增长官的新身份出席。此前，他与司德一起出任联席COO，共同负责集团在全球业务的管理和运营工作，具体负责亚太区和欧洲区。作为2018年就加入泡泡玛特的韩国籍高管，其是一手将泡泡玛特海外业务“从0做到1”的操盘者。这一变动释放出明确信号：泡泡玛特接下来将强化资源协同，把在中国市场打磨成熟的运营经验，系统性地复制到海外。在具体规划上，泡泡玛特海外将以四大区为中心辐射周边——欧洲辐射非洲，亚太辐射中东南亚，美洲辐射中美。从首都城市向二三线城市渗透，重点布局旅游城市和机场门店。首席运营官司德透露，2026年，美国门店将超过100家，纽约时代广场和第五大道的两家旗舰店计划四季度开业。司德的目标很明确：让线下比例回归略高于线上的健康结构，修整目前线下承载能力明显不够，导致线上占比过高的问题。(美国旧金山门店)中国市场的打法则是继续“精耕细作”。门店数量不会大幅扩张，重点在于升级改造，数量将远超2025年。包括甜品、线下乐园等的新业务是另一个值得关注的变量。在业绩贡献之外，这些动作代表着泡泡玛特正在探索IP更强的延伸性以及对于IP长线运营的坚持。管理层明确表示，以IP为核心的集团化是未来五年的核心战略。主动调整是一以贯之的经营理念的延续。他曾在内部反复提及“尊重时间，尊重经营”。这恰恰符合价值投资最核心的逻辑：不追逐短期的极致增速，而是追求长期的健康复利。戏剧性的转折在于，价值投资的坚定拥护者段永平曾经直言“看不懂泡泡玛特”，但在市场一片唱衰时，却突然改变站位，收回之前不投资泡泡玛特的说法。他表示：“经济学的‘速度’实际上是物理里面的‘加速度’。投资买的是未来的总量，是物理里面的‘速度’ב时间’得到的‘总长度’，当然有点‘加速度’会在单位时间里跑得更远。”当市场盯着一家公司“现在跑得有多快”时，段永平认为真正的价值在于“跑多远”，也就是未来能积累的总量。而决定总长度的，不只是一时的速度，是公司是否在持续变得更强大。在“力挺”发言之后，段永平在雪球上频繁翻牌网友对于泡泡玛特的提问，并直言和王宁将来或许可以成为很好的朋友，因为很欣赏他。泡泡玛特管理层主动将2026年增速指引调至“不低于20%”，在市场看来是“减速”，但在段永平看来，这恰恰是在积蓄“加速度”：通过主动降速修整，解决组织、供应链、全球化管理中的问题，为更长周期的稳健增长积蓄势能。无论外界如何评估、股市如何“过山车”，泡泡玛特始终很清楚自己的核心价值到底在哪里。
- 2026-04-03 16:55:22
当“造血拐点”撞上“估值洼地”，商汤酝酿价值重估风暴
3月底，港股AI龙头商汤科技（0020.HK）发布2025年业绩报告。这份财报中藏着一个里程碑式的数字——公司2025年下半年实现EBITDA（息税折旧摊销前利润）3.8亿元，上市后首次转正。此外，商汤经营性现金流也在2025年下半年首次转正。2025年全年，商汤现金周转周期从228天大幅缩短至129天。这一系列数据的改善，意味着商汤具备了自我造血的良性循环能力。集团收入同样令人瞩目。总收入超过50亿元，同比增长33%，创历史新高；亏损同比大幅收窄58.6%。分业务来看，商汤视觉AI业务正从技术投入期迈入规模化收获期。作为基石业务，视觉AI扮演了“现金奶牛”的关键角色。2025年的财报显示，CV2.0业务不仅实现了收入增长，更首次实现了净利润转正，并连续两年保持正向现金流。这得益于商汤“通专融合”的算法生产体系——用大模型理解复杂场景，用小模型高效执行任务，彻底解决了传统AI落地中算力消耗与识别精度难以兼顾的痛点。显然，连续九年蝉联中国计算机视觉市场份额第一的商汤，如今已将这块业务打磨成了提供稳定现金流的压舱石。如果说视觉AI是商汤的“盾”，那么生成式AI业务则是其刺破苍穹的“矛”。财报显示，生成式AI业务收入同比激增51%，达到36.3亿元，占总营收比重超过70%。2025年，商汤持续投入前沿技术研发，全面确立了全球多模态大模型领域的领军地位。日日新系列大模型不断提高多模态推理天花板；SenseNova-SI空间智能模型率先打破虚实边界；全新NEO架构的发布，完成了原生多模态底层逻辑的彻底重塑。这些突破性进展，不仅重新定义了模型的推理效率与训练范式，更标志着商汤在践行多模态融合的道路上迈入了全新的代际。在大模型应用层面，商汤已深入了泛办公、金融、智能营销、内容创作等领域，客户覆盖汽车、智能终端、消费、互联网、具身智能、金融、教育、医疗等千行百业。在与值得买科技的合作中，商汤助其提升店铺运营效率20倍、直播运营效率6倍、流量投放效率5倍、实时监控效率3倍。大装置作为“三位一体”战略中坚实的技术底座，在2025年实现了从技术长板向产业闭环的深度跃迁。商汤大装置在追求算效的同时，商汤通过全球首个“算力管理-IDC运营-储能系统”全链路打通的AI智能系统，利用大模型预测电力负载，动态调度算力任务，预计将带来7%的电费节省。尽管商汤交出了一份堪称“史上最强”的财报，但资本市场的反应却显得相对滞后。目前的股价与公司创纪录的收入、转正的EBITDA以及领跑全球的技术实力形成了巨大的“剪刀差”。这种低估，或许源于市场没有注意到商汤已走到估值体系转换的十字路口。此前，市场对未盈利的AI企业，普遍取用的是PS估值法；而现在，EBITDA与现金流双转正后，其估值的锚点应该转向“盈利成长型公司”的PE（市盈率）、PCF（市现率）估值。以商汤目前的情况推算，若2026年能维持EBITDA转正趋势，并实现经营性现金流的持续改善，其估值体系将迎来系统性重估。考虑到AI企业普遍亏损中，我们取用全球SaaS公司的估值水平作为参照系，成熟期SaaS公司的EV/Revenue倍数通常在8-12倍之间，而商汤目前这个数值不足5倍，存在明显的修复空间。虽市场对AI行业存在预期惯性，但当一家公司同时具备了“现金牛”（盈利的CV2.0）、“增长极”（爆发的生成式AI）和“护城河”（算电协同的大装置）时，加上国内唯一实现“算力-模型-应用”全栈闭环，其价值重估只是时间问题。历史经验表明，资本市场的情绪波动是短期的，而企业的内在价值是长期的。那些在行业低谷期依然能够保持财务健康、持续技术投入的公司，最终都会获得市场的认可。
- 2026-04-03 16:46:18
中伟新材(02579)2025年报：多元材料体系收效显著 从“增量”发展走向“提质”发展
3月30日晚间，中伟新材(300919.SZ;02579)发布了2025年年度报告。数据显示，中伟新材全年共计实现营收481.40亿元，较上年同比增长19.68%，自上市以来营收保持连年增长，发展空间不断扩大;实现归母净利润15.67亿元，较上年同比增长6.84%，利润增速重新回正，趋势再度上行。景气度上行 Q4业绩环比稳健向上2025年产、销整体同步升温的同时，盈利能力保持稳定。全年综合毛利率12.34%，同比提高0.2pct，产品市场占有率进一步提高，有效推动业绩增长。销售端，镍、钴、磷、钠四系产品出货量实现正向增长，产品销售量超42万吨，较2024年的超30万吨水平实现显著扩大。镍系材料(三元前驱体)、钴系材料(四氧化三钴)和磷系材料(磷酸铁)的销售收入分别增长3.17%、95.87%、130.30%，得益于3C领域高性能电池需求和储能市场的高景气度，钴系、磷系材料板块业绩贡献显著，当需求端不再单一的依赖新能源汽车，多元化的材料体系成效愈发凸显。分季度来看，拐点迹象更加明确，25年Q4的业绩显著提振，单季度营收148.42亿元，同/环比分别增长47.54%/23.95%，Q4归母净利润4.55亿元，同/环比分别增长217.24%/19.65%。东吴证券研报显示，25Q4中伟新材三元前驱体出货6.2万吨，环比+13%，同比超50%，全年三元出货21.4万吨，同比增10%，预计26年维持稳定增长;25Q4四氧化三钴预计出货1.1万吨，环比+22%，全年预计出货量3.6万吨，同比+17%;盈利端，三元前驱体25年收入167亿元，同比+3%，毛利率18.7%，同比提高1.3pct，预计单吨利润0.6万元以上;四氧化三钴方面，25年钴库存收益明显，单吨利润预计超1万元，到Q4盈利已回落至合理水平。东吴证券预计26年中伟新材的三元前驱体可维持10%以上增长，四氧化三钴保持稳定。总体来看，中伟新材已基本穿过新能源产业调整期，盈利上行的趋势拐点确立。材料体系见成效 多重利润发力点后市可期报告期内，中伟新材的镍、钴系材料全球领跑，三元前驱体与四氧化三钴市场占有率连续六年位居行业第一，超高镍、中镍高电压三元材料及高电压四氧化三钴技术取得突破，实现关键材料自主可控;固态前驱体出货量达百吨级，标志着中伟新材在行业内已率先进入大规模应用验证阶段;磷系材料规模跃升，磷酸铁产量同比增长超200%，出货量居外售市场首位，磷酸铁产品与多家头部电池企业达成战略合作，获取上游磷矿资源并启动开发，磷系材料产能规模快速攀升适逢下游储能需求爆发，成为后续重要的利润增长极;钠系技术突破，“宽温域高性能钠离子电池研发”入选省级重大科技攻关项目，双技术路线已实现量产，全年出货量突破千吨，在钠离子电池大规模商业化应用之前已构筑了先发壁垒。基于“新四化”战略，中伟新材的镍系材料生态链条率先打通，既提升了原材料的自供水平，也可以根据市场情况灵活选择以镍铁、冰镍中间品或进一步加工成高纯镍板对外销售。据东吴证券分析，镍板块在25年冶炼端权益出货10万吨金属镍，盈亏平衡。展望26年，随着公司在矿端资源布局的逐步释放及冶炼端的产能爬坡至满产，将带来新的盈利增长点。磷系材料方面，中伟新材自2022年进军磷系材料领域，依托在材料领域的优势积累，充分利用后发优势，“矿-化-材-回收”生态闭环进展显著推进。据东吴证券统计，磷酸铁方面25年出货量16.7万吨，同比翻番以上，亏损约1亿元，其中Q4预计出货6.6万吨，同比+28%，亏损0.2亿元。26年磷酸铁供需明显好转，价格小幅上行，预计将实现扭亏，出货量预计可达到20万吨。镍价上涨为中伟新材贡献了利润弹性，磷系业务扭亏在即，多重发力点有望带动26年的利润表现进一步提升。在当前科技与生产力革新、全球资源博弈加剧、地缘冲突推动能源转型的时代机遇下，中伟新材也迎来从“增量”到“提质”的关键转折点，面对新一轮产业周期，中伟新材将凭借技术、资源、市场、客户、成本、生态等多维度的综合优势积累，实现高质量、跨越式发展发展。
- 2026-04-03 16:37:52
从亏损到修复预期：中升控股(00881)2025年报究竟应该怎么看？
近日，中升控股(00881)交出了一份并不好看的2025年“成绩单”：全年收入1644.03亿元，同比下降2.2%;归母净亏损16.73亿元，而上年同期为盈利32.12亿元，由盈转亏。只看利润表，这是一份承压显著的年报。但如果因此就归结为“传统经销商模式失效”甚至“基本面崩塌”，这样的判断显然过于线性。在这份"亏损财报"披露后的第二天，公司股价上涨8.07%;而在财报披露后的一周，部分机构仍在给出2026年盈利修复预期，包括花旗、瑞银、Jefferies、中金等多家券商陆续维持或给出“买入”评级。至少从市场反应看，分歧并未结束：中升控股年报发布后，部分机构仍维持积极评级，但也有机构继续持保守态度，或许争论本身并不在于中升在2025年的成绩有多难看，而是其盈利重心是否正在发生值得重估的迁移。分析的第一把钥匙：亏损是真，但不应线性等同于“经营塌陷”市场上最容易出现的误读，是将中升控股2025年的亏损直等同于经营能力同步失效，可事实并没有这么简单。据内外部分析，中升此次利润端承压，至少叠加了三类因素：一是价格战下新车采购价与终端售价倒挂普遍存在，新车销售毛损扩大至37.09亿元;二是汽车金融返佣政策收紧，佣金收入同比下滑38.7%;三是商誉及无形资产减值22.91亿元，放大了利润表波动。换句话说，这份亏损里既有经营层面的真实挤压，也有会计层面的集中出清。如果把它粗暴压缩成一句“公司不行了”，那是情绪判断，不是理性分析。真正值得看的，是利润承压之下公司是否还保有调整能力。据年报披露，2025年，中升控股经营活动现金净流入94.05亿元，同比增加59.66亿元;自由现金流59.31亿元;年末总现金204.38亿元，并已完成可转债和2026年债券偿还。这里当然不能夸大成“现金覆盖一切”，事实也并非如此。但至少说明，在行业普遍承压、流动性更紧的背景下，中升控股仍保有较强的库存管理、营运资金调度和融资腾挪空间。对经销商来说，这种能力未必会立刻反映为利润修复，却决定了一家公司在出清周期里是被动承压，还是仍保有主动调整的余地。第二把钥匙：长期主义下的关注重点，应是盈利重心如何转移如果说新车业务反映的是行业竞争最残酷的一面，那么售后板块就是中升年报里最不该被忽视的部分。2025年，公司售后服务收入229.11亿元，同比增长4.1%;售后服务毛利110.50亿元，同比增长8.2%，毛利增速快于收入增速。更关键的是，全年售后服务入厂台次只微增0.2%，但事故车维修入厂量增长接近10%。这说明售后板块的改善并不是简单依靠“进店更多”，而是依靠更高单产、更高毛利业务占比的提升。对汽车经销商而言，这比“售后也增长了”更重要，因为它直接指向利润重心的变化。比增长本身更有意思的，是客户来源的变化。据年报披露，2025年，非中升购车客户已贡献了41.9%的事故车维修入厂。这个数字意味着，中升的维修服务正在逐步摆脱“卖车后附属服务”的角色，向全品牌、社会化的平台能力延伸。也就是说，市场如果还只是用“豪华车经销商”这套旧逻辑看中升，可能已经低估了它在后市场上的价值重构。真正值得被重估的，不只是它还能不能卖车，而是它是否开始具备把一次购车关系转化为长期的、全生命周期服务关系的能力。第三把钥匙：豪华+新能源双轮布局，不只是门店数量，而是未来利润入口面对新能源汽车渗透率持续提升、传统豪华品牌利润空间被压缩的现实，豪华经销商真正要回答的，并不是“有没有新能源布局”，而是“新能源能不能带来新的流量入口和后续服务关系”。从这个角度看，中升过去一年并非没有成果。2025年，公司新车销量49.7万辆，同比增长2.5%;其中豪华品牌销量31.14万辆，同比增长6.2%，豪华品牌销量占比提升至62.6%;新能源品牌问界(AITO)品牌贡献8.2%。与此同时，公司提出在问界品牌基础上进一步布局华为生态汽车品牌，并拓展与吉利系的战略合作，目标于2026年末实现新能源门店数量倍数增长。更重要的是网络调整的方向。中升并不是单纯“收缩”，而是在做结构性换血：自2024年下半年以来，公司对50家低效或同城冗余门店实施关停并转，同时新开104个设施点，包括84家经销店和20个钣喷中心，到2025年末共有453家品牌门店和46家钣喷中心。市场如果只看到“关店”，很容易得出悲观结论;但把关停、优化和新开放在一起看，更接近事实的判断反而是：中升正在把旧网络出清，把资源往更高效率、更贴近后市场和新能源结构的节点上重新配置。综上所述，市场究竟应该给中升怎样的估值?关键不在“它便不便宜”，而在“市场有没有看窄”。当前市场给中升的低估值，当然有现实基础。经销商行业过去一年本就承受巨大压力：据中国汽车流通协会近日数据显示，2025年中国有55.7%的汽车经销商录得亏损，仅44.3%完成销量目标，81.9%的经销商遭遇价格倒挂;监管层在2026年2月还进一步出台规则，整治汽车行业价格战和误导性促销。也就是说，市场对汽车经销商板块的悲观，并不是空穴来风。但问题在于，市场当前的部分定价，可能已经把旧盈利模型的压力反映得足够充分，却未必把新利润支点的形成速度计进去。卖方分歧本身也说明这一点：乐观机构仍在押注2026年新车毛利改善、售后毛利继续增长以及新能源销量扩张，而保守机构则担心金融返佣下行和新车盈利压力并非短期现象。换句话说，市场真正争论的，不是中升“值不值得看”，而是它的修复究竟是慢修复、弱修复，还是根本修不动。至少到目前为止，中升仍然保有三条值得继续跟踪的线索：新车毛利能否逐步接近盈亏平衡，售后毛利能否继续快于收入增长，新能源门店和客户运营能否真正转化为新的服务流量。若这三条线被验证，当前估值很可能不只是反映悲观，而是低估了利润重心迁移的意义;若验证失败，市场的谨慎自然有其依据。但无论如何，把中升控股简单定性为“传统经销商走到尽头”的样本，至少目前来看，仍言之过早。
- 2026-04-03 16:03:15
香港置业：首季逾千万港元二手住宅注册量破2千宗 创近4年新高
智通财经APP获悉，香港置业研究部董事王品弟表示，据香港置业资料研究部综合土地注册处资料显示，首季逾1,000万港元二手住宅录2,005宗注册，较去年第四季的1,661宗增加约20.7%，创15个季度(即近4年)新高。若以三区划分首季逾1,000万港元二手住宅注册量按季表现，当中九龙区(包括将军澳及西贡)录809宗注册，宗数三区中最多，较去年第四季的690宗增加约17.2%；港岛区(包括愉景湾)录756宗注册，较去年第四季的643宗增加约17.6%；新界区录440宗逾1,000万港元二手住宅注册，较去年第四季的328宗增加约34.1%，按季升幅表现最突出。至于首季逾1,000万港元二手住宅注册量屋苑排名方面，当中日出康城以54宗注册居首位，较去年第四季的24宗增加逾1.2倍；名城以53宗注册紧随其后，较去年第四季的55宗则轻微减少约3.6%；太古城以47宗注册排第三，较去年第四季的26宗增加约80.8%。
- 2026-04-03 15:44:18
中金：维持天能动力(00819)跑赢行业评级 目标价8.5港元
智通财经APP获悉，中金发布研报称，考虑到两轮车需求放缓以及原材料涨价，下调天能动力(00819)2026年盈利预测22%至16.78亿元，引入2027年盈利预测18.40亿元。该行依然看好公司两轮车电池龙头地位及锂电业务改善带来的盈利弹性，维持8.5港元目标价，当前股价对应2026/2027年4.5x/4.0xP/E，目标价对应2026/2027年5.1x/4.6xP/E，有14.1%上行空间，维持跑赢行业评级。中金主要观点如下：2025年业绩低于该行预期公司公布2025年业绩：收入538.0亿元，同比-29.8%;归母净利润14.37亿元，同比+25.8%;因两轮车需求整体偏弱，以及政府补贴、利息收入减少等影响，公司25年业绩低于该行预期。铅酸电池2025年增长稳健，盈利水平有所修复2025年铅酸电池收入397.7亿元，同比-0.2%，其中电动两/三轮车收入约376亿元，同比+1.4%，出货量约3.9亿只，同比+2.4%，营收方面，两/三轮车年内需求整体平淡，受益新国标和两新政策、前装市场增长较好，后装市场由于宏观因素有所承压。盈利方面，2025年主材铅价稳中有降，带动公司铅酸电池毛利率同比提升0.8ppt至12.9%。锂电业务和回收业务表现亮眼，看好2026年盈利持续改善受益国内储能景气度外溢，公司25年锂电池业务实现营收15.41亿元，同比+222.2%;盈利方面，受益稼动率提升带动规模效应释放，公司锂电业务显著减亏。展望2026年，该行看好在能源安全和经济性驱动下，储能景气度加速上行，公司规模效应有望进一步释放，该行看好锂电业务盈利进一步改善。公司25年回收业务收入55.5亿元，同比+104.0%，铅酸回收盈利稳健，锂电回收受益碳酸锂价格上涨、盈利减亏;展望2026年，该行认为回收业务有望继续受益资源端涨价、盈利持续改善。经营现金流表现良好，资本开支高峰已、分红率有望进一步提升非经方面，由于部分补贴递延，2025年政府补助+增值税加计扣除返还同比下降1.84亿元。存款利率下调，利息收入同比下滑约2亿元。公司25年现金流大幅回暖，经营活动净现金流达51.91亿元、同比提升845%;资本开支同比下降约10亿元至15亿元区间，分红率同比提升10.6ppt至26.0%，公司资本开支峰值已过，伴随盈利修复，该行看好分红率进一步提升。风险提示：中国电动两轮车需求不及预期，宏观经济下行，原材料价格大幅波动。
